摘要：錯綜復雜的世界經濟環境為我國經濟帶來嚴峻的外部挑戰，金融業的開放使得外部沖擊更易傳導至國內金融經濟體系。在此背景下，研究外部沖擊對宏觀經濟波動的影響，對增強我國經濟韌性、推進金融開放具有重要現實意義。本文采用帶有外生變量的面板條件同質性向量自回歸(PCHVARX)模型，探究金融開放不同階段新興市場經濟體宏觀經濟波動的內外部影響因素及機制。結果表明：外部沖擊中全球需求沖擊占主導，且金融開放度越高，影響越強。內部沖擊是經濟波動的主要原因，隨著時間的推移及金融開放的推進，外部沖擊相對重要性增加。異質性分析顯示，正常時期金融開放有助于緩解國內金融市場風險，而在全球重大事件發生時，金融開放會強化內部金融風險，增強外部沖擊影響;低貿易依賴度和高制度質量水平的經濟體受外部沖擊較小，金融開放發揮了重要調節作用。因此，為增強抵御外部沖擊能力、提高宏觀經濟韌性，我國需要暢通國內大循環、降低外需依賴，在深化金融制度型開放的同時防控金融風險，為經濟內循環創造穩定安全的金融環境。

　　關鍵詞：金融開放;宏觀經濟波動;金融市場壓力指數;外部共同沖擊

　　論文《內外部沖擊下的新興市場國家宏觀經濟波動——基于金融開放的視角》發表在《國際金融研究》，版權歸《國際金融研究》所有。本文來自網絡平臺，僅供參考。

　　引言

　　隨著新興經濟體群體性崛起，制度環境改善，產業結構持續優化，經濟規模與國際影響顯著提升，新興市場已成為驅動全球經濟增長的重要引擎。20世紀70年代中期以來，金融自由化浪潮席卷全球，許多新興經濟體紛紛加快金融開放進程，陸續實現資本項目可兌換，持續推進匯率形成機制改革，積極推動金融機構“引進來”和“走出去”。中國一直將金融開放作為經濟金融工作的重要方向，黨的二十大報告提出“推進高水平對外開放”，“十四五”規劃明確要求“堅持實施更大范圍、更寬領域、更深層次對外開放”，金融開放已上升到重要戰略高度。

　　中美貿易摩擦、俄烏沖突等地緣風險長期化，全球高通脹壓力疊加原材料短缺、運輸延誤等供應鏈挑戰，使世界經濟面臨高度不確定性。金融業開放通過國際金融渠道加強國內外市場關聯，雖有助于全球金融資源優化配置，但也會將外部沖擊傳導至國內金融體系。已有研究表明，外部沖擊是一國宏觀經濟波動的重要來源。金融開放背景下，外部沖擊在宏觀經濟波動中發揮何種作用?內外部沖擊孰主孰次?金融開放會平抑還是放大波動?其影響機制存在何種差異?

　　為探究以上問題，本文運用帶外生變量的面板條件同質性向量自回歸(PCHVARX)模型，探討新興經濟體宏觀經濟波動的內外部影響及金融開放的作用機制。本文邊際貢獻在于：一是綜合內外部視角，建立PCHVARX模型，豐富金融開放相關研究;二是識別外部沖擊，對比不同金融開放階段內外部沖擊的相對重要性;三是考察異質性與時變性，為差異化應對策略提供參考。

　　一、文獻綜述

　　大量研究探討宏觀經濟波動來源，金融開放通過資本流動、匯率、信貸、資產價格等渠道影響宏觀經濟。部分學者認為金融開放可分散風險、提升資源配置效率;另一些學者則指出，金融開放可能引發資本流動不穩定、資產泡沫、風險傳染，加劇金融體系脆弱性與宏觀經濟波動。

　　金融開放的經濟效應依賴于國內產業結構、金融發展、政策環境等因素。隨著開放度提升，外部沖擊作用日益顯著，但學界對其影響方向仍存分歧。有研究發現金融開放短期放大外部沖擊，長期平抑波動;也有研究表明資本賬戶自由化使外部沖擊影響增強。將金融開放、外部沖擊與宏觀經濟波動納入統一框架的文獻有限，且較少考慮時變性與國家異質性，本文以此為切入點展開研究。

　　二、實證研究設計

　　(一)模型選擇

　　本文借鑒面板條件同質性向量自回歸(PCHVAR)模型，引入外生變量，構建PCHVARX模型。該模型允許系數依賴時變國家特征，改進標準PVAR模型無法度量異質性與時變結構的問題，克服TVP-VAR-SV模型僅適用于單個經濟體的局限。模型以金融開放度為條件變量，內生變量為經濟增長與金融風險，外生變量為全球產出、通脹、利率、大宗商品價格。

　　(二)外生沖擊識別

　　采用符號約束法識別全球需求、全球供給、全球貨幣政策、國際大宗商品四類外部沖擊，基于IS-LM與AD-AS模型設定沖擊方向約束，保證識別邏輯清晰、經濟意義明確。

　　(三)變量選取、樣本與數據來源

　　內生變量：宏觀經濟波動(實際GDP增長率標準差)、金融市場壓力指數FSI(銀行、股票、外匯市場指標合成)。

　　全球外生變量：全球產出、全球通脹、短期利率、大宗商品價格。

　　條件變量：金融開放度(外部總資產+總負債/GDP)。

　　研究樣本：26個新興經濟體，2000—2020年季度數據。

　　數據來源：IFS、Bloomberg、Datastream、EIU、World Bank、Wind等。

　　三、實證過程與結果分析

　　(一)外部沖擊的識別與交互作用

　　脈沖響應顯示：負向全球需求沖擊導致產出、通脹、利率、大宗商品價格下降;供給沖擊抬升物價、抑制產出;貨幣政策緊縮沖擊推高利率、壓制產出與通脹;大宗商品沖擊推升價格與通脹、壓制產出。方差分解表明，全球需求沖擊是產出與利率波動的主因，通脹受需求、供給、貨幣政策共同驅動，大宗商品價格短期受供給沖擊主導，中長期受全球供給沖擊影響更強。

　　(二)內外部沖擊對經濟波動的影響機制

　　1. 外部沖擊影響

　　全球需求、供給、貨幣政策、大宗商品沖擊均會加劇新興經濟體宏觀經濟波動與金融壓力，且金融開放度越高，沖擊傳導越強、波動幅度越大。貨幣政策沖擊呈現倒“V”型響應，短期緊縮暫抑波動，長期流動性短缺加劇波動。

　　2. 內部沖擊影響

　　金融市場壓力對自身沖擊正向響應，開放度越高反應越強;宏觀經濟波動加劇金融壓力，金融開放強化該反饋。金融壓力沖擊推高經濟波動，但高開放度國家響應較弱，表明正常時期金融開放可緩沖金融風險向實體經濟傳導。銀行市場壓力對經濟影響最大，高開放度下緩沖作用明顯;股市沖擊隨開放度提升影響增強;外匯市場沖擊短期呈負向響應。

　　3. 內外部沖擊方差分解

　　宏觀經濟波動主要由內部沖擊驅動，短期占比超80%，長期仍占主導。但隨時間推移與金融開放深化，外部沖擊重要性顯著提升，從短期不足10%升至長期近35%。全球需求沖擊是外部沖擊主因，長期供給與貨幣政策沖擊貢獻亦上升。

　　(三)異質性分析

　　1. 國家與時期異質性

　　內部沖擊長期主導，但在全球復蘇繁榮期外部沖擊貢獻更高。金融危機、新冠疫情等重大事件期間，外部沖擊占比大幅躍升，金融開放度越高影響越強。中國經濟韌性較強，短期外部沖擊較小，長期隨開放度提升外部影響上升。

　　2. 重大事件對比

　　2008年金融危機以金融鏈傳導為主，多數國家外部沖擊長期超50%;2020年疫情沖擊實體經濟供應鏈，內部因素主導更明顯。旅游、制造、礦產出口依賴型經濟體受外部沖擊更大;產業多元、內需主導經濟體更具韌性。

　　3. 貿易依存度與制度質量

　　低貿易依賴+高制度質量的經濟體抵御外部沖擊能力最強。金融開放在高水平階段，可有效調節貿易依賴與制度質量的緩沖作用，進一步降低外部沖擊傳導。

　　四、結論與政策建議

　　研究結論

　　1. 全球需求沖擊是最主要外部沖擊，金融開放度越高，沖擊放大效應越強。

　　2. 內部沖擊是新興市場宏觀波動主因，但隨金融開放與時間推移，外部沖擊重要性持續上升。

　　3. 正常時期金融開放可緩沖國內金融風險;全球重大事件時，金融開放加劇風險傳染、放大外部沖擊。

　　4. 低貿易依賴、高制度質量的經濟體受外部沖擊更小，金融開放發揮關鍵調節作用。

　　政策建議

　　1. 暢通國內大循環，完善內需體系，增強產業鏈自主可控，降低外需依賴。

　　2. 深化金融制度型開放，構建高標準開放規則，平衡開放力度與風險安全。

　　3. 健全金融風險防控，強化宏觀審慎監管，監測銀行與股市異動，加強跨境監管協作。

　　(責任編輯：劉官菁)

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